由美国次贷引发的国际金融危机已不仅对全球经济带来重创，同时也给全球的养老金带来了巨大损失。据OECD的最新估计，2008年1月至10月，全球私营养老金至少损失了20%，约5万亿美金的资产。美国国会预算办公室（CBO）曾发布报告称，由于信贷危机对金融市场以及美国经济的打压程度加深，过去一年半的时间内，养老金资产下降至少1万亿美元，损失可能高达2万亿美元。养老金的惨重损失也给尚未退休和已经退休的欧美民众的未来生活蒙上巨大阴影。

　　养老金投资受重创

　　养老金的“养命钱”性质决定了它在满足盈利性、流动性的前提下必须保持更低风险性的特点，也就更遵循投资分散性原则。此次养老金的资产投入到多种受次贷危机直接影响的产品上，尽管是美国养老金投资机构从分散风险的角度考虑，但仍然没有充分估计行业风险和系统性风险。最典型最直接的就是养老金对CMO（Collateralized Mortgage Obligations， 房产抵押贷款证券）和CDO（Collateralized Debt Obligations， 担保债务凭证）等固定收益衍生品的集中投资。养老金的投资管理者和大多数投资人一样，虽不清楚CMO和CDO产品的真实价值，却被其衍生于“固定收益”产品的表象所迷惑，在2002-2007五年中，仅美国的公共养老基金就购买了5亿美元的CDO.而在全球范围内，投资银行更是疯狂推销连其自身都无法精确定价的CMO和CDO，当次贷危机来临时，这类资产首先崩盘，对养老金的资产价值产生直接冲击。

　　另一方面，是房地产价格的因素。姑且不论房地产是支撑CMO和CDO背后的实物抵押，仅就房价本身下跌而言，就对养老金资产造成巨大损失。据估计，全球养老金平均持有房地产投资不低于10%.就拿美国来说可能要到2009年底才会触底，届时房价将比2006年第二季度的顶峰水平至少下降20%，所以这部分养老金资产还有预期损失存在。当次贷及相关产品复杂的打包分层被理清时，对现有资产价格还会有一定的影响。

　　最后，自2007年中期美国次贷危机开始爆发以后，全球股市主要指数都出现了20%以上的降幅。养老金所持权益类资产也大幅缩水。房地产市场的深调及金融动荡对实体经济的负面影响越来越广泛，程度也在加深，这将导致消费者和投资者信心低迷，很可能通过预期自我实现将经济推向衰退，导致公司和企业的业绩下滑，短期内的恶性循环将打压养老金投资的各类资产价格，造成难以避免的损失。

　　冲击中国市场　对企业年金缴费的冲击

　　劳动部20和23号令确立我国企业年金的运行模式本质上是自愿性质的补充养老保险，与强制缴费性质的基本养老保险有很大的区别，企业年金方案制定和每年缴费的持续性与经济效益之间具有一定的相关性。宏观经济的衰退必然导致微观企业的效益下滑，从而很快就将会对今年和未来一两年内企业年金的缴费产生影响，即部分困难企业会采取少缴或停缴。

　　一方面，受到这次全球金融危机的影响，未来中短期宏观经济的不确定性增加，企业的运营和盈利能力受到明显的影响。经济环境的不确定性以及企业盈利能力的下降，影响了企业为企业年金供款的意愿和能力，抑制了企业参与企业年金的积极性。主要表现在：其一，尚未建立企业年金的企业或因金融危机的影响，利润下降而放缓建立企业年金的步伐。其二，已建立企业年金的企业因盈利能力减弱而减少企业供款的比例或者额度，甚至暂时停止企业年金缴费。例如，深圳市某上市公司第五届董事会决议公告，对其企业年金方案的有关条款进行了修改。将第十二条中“公司缴费部分，按参加企业年金计划的员工上年度工资总额的8.33%计提”，修改为：“公司缴费部分，按参加年金计划的员工上年度工资总额的7%计提”。这些都可能使企业年金缴费规模和市场规模的增长速度下降。

　　另一方面，根据国务院512号和财企34号文的精神，上海、江西和河南等省市进一步明确和规范企业年金相关制度，对参加企业年金的企业缴费以及税收优惠制度进行了详细的规定，对企业缴费、分配比例以及税收优惠制度等都作了严格限制，较原来执行鼓励企业年金发展的相关政策都有不同范围的回撤，进一步影响了企业建立企业年金的积极性。例如江西省国家税务局《关于企业年金税前列支问题的通知》（赣国税函[2008]352号）规定，停止执行原[2006]28号文中8.33%的税收优惠政策，改为执行国务院512号和财企[2008]34号文的新政策，即“企业为投资者或职工支付的补充养老保险费、补充医疗保险费，在国务院财政、税务主管部分规定的范围和标准内，准予扣除。补充养老保险的企业缴费总额在工资总额的4%以内部分，从成本（费用）中列支。”

　　对企业年金基金投资的冲击

　　根据劳动和社会保障部令第20号以及劳动和社会保障部令第23号，目前企业年金基金财产的投资范围，仅限于银行存款、国债和其他具有良好流动性的金融产品，包括短期债券回购、信用等级在投资级以上的金融债和企业债、可转换债、投资性保险产品、证券投资基金、股票等。而相应的资产配置比例必须符合下列规定，投资流动性产品及货币市场基金的比例，不低于基金净资产的20%；投资固定收益类产品不高于基金净资产的50%，其中国债不低于20%；投资股票等权益类产品不高于基金净资产的30%.其中，投资股票的比例不高于基金净资产的20%.

　　由于全球资本市场的高度联动性，我国的资本市场在金融危机中遭受到的冲击也是显而易见的。2007年年末，延续了一年多的牛市宣告结束，我国股市持续下跌，波动大，在不到一年的时间里，上证指数下跌近70%，从6000点以上回落到今天的2000点以下，深成指也由19600点下跌到现在的不到6500点。一方面，由于资本市场波动加剧以及不确定性增加，企业年金基金投资收益能力受到影响，企业年金资产或将缩水。另一方面，当前企业年金基金投资渠道以及投资的比例受到严格的监管，一定程度上减弱了企业年金基金通过多元化配置资源规避风险，提高投资收益率的能力。

　　金融危机导致的金融市场剧烈波动使得企业年金基金保值增值的压力激增，不仅使得企业年金的受托和投资管理面临巨大的挑战，也使得企业年金基金受益人的利益受到巨大的压力。

　　中国对策

　　经历了次贷危机的洗礼，雏形略现的中国养老金市场应该对一些风险管理的理念进行反思。

　　首先是对分散性原则的理解，是不是只要进行多样化投资就能减小风险？回答应该是肯定的，关键是在资产配置时，一定要对多样化投资的对象有深刻的了解。就CMO和CDO而言，是资本市场的创新，其中的一个理论基础Copula模型最早就诞生于风险管理领域，但在发展的过程中，由于衍生打包的层次太多太复杂，即使起初的定价是清晰的，在层层衍生成不同等级的投资品种后，到了终端投资者那里，就无法辨清价值和风险度。

　　中国的资本市场还在发展，投资创新也是趋势。按照我国金融业“十一五”规划，培育金融衍生品市场已是当务之急。从国际养老金风险管理的经验来看，股指期货等衍生品本身也是一种现代化金融风险管理工具。在市场发生巨大震荡时，非常需要金融衍生品工具来对冲风险，规避经济周期风险许多是通过金融衍生产品，但关键是要掌握好度。养老金的投资一定要清楚投资对象品种，不轻易对了解不深刻的金融产品进行投资。

　　即使对传统的养老金投资而言，也要进一步加强风险管理。如果介入信用产品或房地产投资，就应重视对信用产品市场及住房信贷市场的监测和分析预警。积极开展“风险压力测试”，模拟在政策改变的各种情况下，给投资带来的风险，提防各类信用产品如资产证券化和住房信贷的危机因素累积。

　　面对全球金融危机日益演化为全球经济衰退，尽管世界各国和我国政府都积极地采取了各项措施来救市和刺激经济发展，如我国政府对中国宏观经济政策进行重大调整，决定实施积极的财政政策和适度宽松的货币政策，强力启动了刺激内需计划，并出台一系列措施，虽然力度很大、出手很快、措施很准确，但经济的转缓仍然需要一定的时间。在此背景下，市场投资和养老金保值增值依然面临较大挑战。企业年金的发展壮大依然面临较大困难。

　　对投资的对策建议

　　其一，快速提高稳健投资和组合投资能力，严控市场风险和系统风险，并根据对宏观经济和资本市场分析进行动态的资产配置调整。例如，加强信用产品投资研究，培养信用产品投资能力，提高风险管理水平。

　　其二，在充分识别、计量、规避风险的基础上，争取创新投资试点，实现企业年金基金投资配置的多元化，以更好地分散风险，保证投资收益率，从而保障受益人的利益。

　　其三，应逐步放宽企业年金投资限制，拓宽企业年金基金投资渠道。通过把企业年金基金投资在更广泛的领域以实现通过资产配置多元化来分散风险。例如，加快推进企业年金基金进行债权投资和股权投资的尝试。借鉴全国社会保障基金和保险资金逐步拓宽投资领域、创新投资方式的经验，有效地利用资产证券化方式、信托方式或直接债权、股权等方式进行投资，实现企业年金和基础设施项目等长期资产之间资金供给和需求的良好匹配，充分发挥企业年金基金长期性和稳定性的优势，为地方和国民经济建设提供资金支持，也使广大年金受益人能够分享到地方和国民经济增长的成果。

　　做大企业年金的政策建议

　　随着党的十七大关于构建和谐社会、解决“老有所养”重大命题的提出，养老保障体制的改革日益成为我国政治、经济、金融领域和实践部门关注的焦点之一。在国务院会议所提出的十项扩大内需的措施中，明确要“继续提高企业退休人员基本养老金水平”，尤其在金融危机蔓延和国内经济结构转型的过程中，强化（包括企业年金的补充养老在内的）社会保障机制建设，也是政府、社会、企业和职工共同度过寒冬的重要举措之一。

　　其一，仍然要高度重视企业年金市场的发展。发展企业年金市场，应该坚持二个基本方向：坚持养老保障多支柱的方向，将企业年金作为养老保障体系的重要支柱，从战略上高度重视企业年金的发展，充分发挥其在养老保障体系构建中的积极作用；坚持政府支持与引导的方向，注重政府在企业年金市场发展中的重要作用，加大政策扶持及宣传力度，积极协调推动企业年金市场发展是迅速做大企业年金的根本力量。

　　其二，加大对企业年金制度的扶持力度。尽快出台对企业年金市场具有撬动作用的政策，持续、稳步提高企业退休职工的养老保障水平，解决广大企业职工的后顾之忧。例如，建立完善的企业年金制度的税收优惠制度，适当提高企业缴费的税收优惠比例，出台职工有关企业年金个人所得税延期政策，对规定限额内进入职工个人账户的缴费和基金运营投资即期免于征税，在职工退休领取企业年金时根据实际情况课征个人所得税，以激发职工参与企业年金的热情，做大企业年金市场。

　　其三，适度调整国家有关政策，提高企业缴费的弹性和灵活度。针对外部经济环境恶化影响企业经营及财务状况的，允许企业可暂停缴交年金。但在经营状况好转后，允许企业以丰补歉，使用以前年度未使用的缴费额度缴交年金。以维护企业缴费积极性，提高企业年金保障水平。同时，对于有条件的中小企业，要积极鼓励联合设立集合企业年金计划，并鼓励通过行业年金计划方式建立企业年金计划。以确保稳定职工对经济前景的合理预期和养老保障收入。